嘉实基金胡永青：二级债基有望成银行理财替代 管理二级债基如同足球队管理 做好攻防兼备

面对近来市场巨幅波动，CPI破“5”，理财产品收益率持续下行，很多投资人都在寻觅更为稳妥的资产配置方案，“进可攻退可守”的二级债基关注度持续提升。为什么建议投资者现在要关注二级债基的投资机会呢?嘉实基金全回报策略组组长兼信用研究总监胡永青认为，当前是有可能会出现长期股债双牛的时间节点。

或许有投资者担心，我国债券牛市从2018年以来一直持续至今，后面是不是还有机会?胡永青分析道，放在全球资产的角度，中国现在的十年期国债收益率，虽然已经创造了2016年以来的新低，但是相较美国和海外的主要经济体利率水平，仍处于较高位置。与美国十年期国债收益率相比较，我国还是有180个基点左右的利差。同时我国货币政策也是少数处在正常状态下的阶段。而全球主要经济体多处于零利率或负利率，多个国家纷纷降息。股市方面，虽然有结构性的高估，A股市场整体估值仍然较低，未来机会可期。

对于近来受疫情扩散和石油价格战影响引发的美股波动，胡永青指出，疫情对于资产价格的影响可能是短期的、或是一次性的，长期还是要看整个经济发展的周期。美股波动的确对中国市场有一些扰动，但是我国经济现在是以第三产业为主导的产业，相较四、五年以前大量需要外需的局面已经有所下降。同时原油价格处于低位，对于中国这样的制造业大国和能源消耗大国，也提供了油价低位的红利。因此胡永青认为，海外波动对于中国整个经济来讲，短期可能会有情绪上的扰动，但长期还是要看中国经济本身的发展和中国整个社会治理的机制和改革的新举措落地情况来决定中国股市运行的方向。

打破刚兑下，二级债基有望成银行理财替代

胡永青目前管理的嘉实稳固收益就是一只历经近十年市场磨砺的二级债基。二级债基投资于债券等固定收益类资产的比例不超过80%，股票比例上限是20%，所以相当于是股票和债券混合型产品，但波动性较低。“我们希望能够给客户提供在不同的股票和债券市场波动情况下，都能相对比较稳定收益的低波动型的产品。”从长期看，二级债基有望成为打破刚兑后的理财产品替代。

在2017年金融去杠杆政策之前，银行理财产品以固收类资产为主，除了普通的债券，还有一部分投资非标资产。伴随去杠杆，非标资产日益萎缩，所以银行理财预期年化收益率也是逐级下台阶，更多的资产投资将来都是要放到标准化资产上来。而二级债基中的债券资产其实跟银行理财所投的债券资产是类似的。另一方面权益类资产，包括股票和可转债，这些是基金公司长期以来核心的优势所在，而且这些资产相当于替代了原来非标类的资产，但又呈现出跟原来非标资产不一样的风险收益特征。嘉实稳固收益希望将来能够给客户提供接近理财产品风险收益特征，同时又能给客户较好持有体验的低波动产品。

嘉实稳固收益在其经历的9个完整自然年度中，有8年取得正收益。2017~2019年每年收益分别为7.38%、1.32%和10.57%，最大回撤-3.35%。

管理二级债基更像是在管理足球队

如何管理低波动的二级债基呢?胡永青将其形象地比喻成更像是管理一支足球队，基金经理是这个球队的主教练，在排兵布阵方面需要兼顾进攻跟防守。进攻在组合管理里面就是取得收益和超额收益的过程;而防守就是要控制好产品的波动率，要控制好产品下行的风险。

“只有进攻和防守两端都做好平衡，你的产品才能够呈现出一个预期收益比较稳定，回撤和波动都比较可控的最终结果。”胡永青指出，正如在球队管理上，很多足球队可能攻击火力很强大，但防守很差，这样的球队也很难走的远;而有的球队防守很强，但没有进攻，这样的球队可能失球不一定很多，但很难取得比较好的收益。从嘉实稳固收益的组合管理角度看，胡永青指出是从收益和风险两个角度去做平衡。收益方面，更多要从主观维度看嘉实在此领域的优势和投资策略。

获取超额收益的两大优势

在获取超额收益方面，胡永青介绍，嘉实稳固收益具备两大优势。一是胡永青自身拥有保险投资出身的投资背景。像嘉实稳固收益此类低混产品，需要考验基金管理人各类资产的配置能力，包括股票、可转债和债券。而保险资金体量大，若想取得较好的收益，就需要在大类资产方面具备很强的实力。胡永青专注和擅长于大类资产配置，通过结合公司自下而上的行业分析与个券挖掘能力，获取趋势下的大概率收益机会。在投资中坚持绝对收益理念，追求长期稳定业绩。

另一方面，在选择具体的行业、个股以及个券过程中，也需要极强的功底和时间精力。在个股选择方面，嘉实稳固收益更多依靠嘉实基金平台资源。“嘉实基金有非常强大的研究员的团队，股票投资的超额收益也都比较明显，所以这一块的资源能够跟我自己自上而下的配置思路结合起来，取得比较好的超额收益。”

银河证券数据统计，截至2020年3月6日，全市场仅有109只基金获评三年期和五年期双五星评级，嘉实稳固收益就位居其中。嘉实稳固收益近三年和近五年收益率分别为25.47%和40.02%，均排名同类前1/4;自成立以来累计回报68.20%，年化收益5.61%，是一个较好的理财品种。

防守的主观和客观两大角度

从防守的维度，胡永青介绍，主要有主观和客观两个角度。主观方面，希望降低稳固收益组合的波动率，需要资产内部的相关性尽可能降低。首先组合标的的分散性要做到很充分。单一的重仓股的比例，现在基本上不会超过两个点，后面随着规模的增加，可能会控制在1.5个点以内。其次股票行业分散度也要求较高。在稳固收益的组合里，可能会去选择至少五个细分的行业，单一行业占整个股票资产的比例不会超过20%。这样的操作下来，即使出现对某一类行业出现判断失误时，对稳固收益整个组合冲击也不会很大。另外在选择标的时，胡永青更需要更多的去强调估值的安全边界，因为便宜才是硬道理，便宜才是最大的价值投资。

最后客观管理维度，胡永青指出，就像球场当中需要一个守门员帮你把好最后一关。嘉实稳固收益组合设置了一个最大回撤比例的控制要求，将其放在嘉实独立的投资风险管理部来进行风险提示。到达某一维度时，可能会去有一个强制性的风险资产降低的安排，这时候能够减少因为太多的主观判断，及市场的剧烈波动给组合带来的一些负面冲击。

近期权益市场受到疫情冲击波动较大，嘉实稳固在权益仓位上做出积极调整以应对市场的剧烈波动，具备“向下控制波动，向上具备弹性”的特点。

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